（报告出品方/作者：国盛证券）
1.核心观点
建筑板块经营有韧性，后续有望延续稳健增长。-Q1多数上市建筑企业在疫情下展现较好经营韧性，通过加强赶工、优化管理，年实现了稳健增长，并在Q1延续较好经营趋势。剔除基数影响较大的园林PPP板块外，年收入增速前三子板块为地方国企（16%）、设计咨询（15%）、钢结构（14%），业绩增速前三子板块为化学工程（48%）、钢结构（38%）、地方国企（16%），央企国企及设计板块营收业绩稳健，且龙头市占率呈提升趋势；化学工程板块计提显著减少，受益制造业景气度提升。Q1在低基数下各子板块均实现快速增长，两年复合增速中化学工程、央企、钢结构板块表现相对亮眼。预计随着疫后经济与投资复苏，今年板块有望持续稳健增长。
板块降杠杆、提质增效成效显著。由于部分企业将“运输费”放入“营业成本”，我们将其还原测算后，年板块整体毛利率下降0.3个pct至11.3%，主要因央企地产开发业务毛利率下降、低毛利率房建业务占比提升、运营及海外业务受疫情影响所致。展望今年，行业龙头业务结构趋于稳定、运营及海外业务加快恢复，板块毛利率有望企稳。资产负债率下降0.8个pct至73.9%，近年来在建筑央企、国企负债率考核约束下，板块整体负债率自年起持续下降，降杠杆效果显现，但近期国资委对央企负债率考核标准从降杠杆转变为稳杠杆，预计后续央企资产负债率有望保持平稳。存货周转/应收账款周转次数为2.23/6.07次，基本延续回升趋势。建筑板块现金流年大幅改善，合计实现现金流净流入亿元，同增%，为净利润1.1倍，疫情下建筑企业更加注重工程业务收款情况，同时房地产销售回款增加。Q1基本延续年趋势，各项管理优化措施效果持续呈现，费用率明显下降，周转率持续提升，现金流持续改善。
2.行业整体情况综述
2.1.行业增长情况：-Q1营收业绩均保持稳健增长态势
年建筑上市公司整体营收同增12.3%，虽然较上年放缓3.2个pct，但依然保持两位数增速，主要系疫情下行业融资及政策环境改善，上市建筑企业加紧赶工所致；归母净利润同增4.6%，较上年小幅放缓0.6个pct，行业利润增长平稳。Q4营收同增13.7%，环比Q3下降8.5个pct；归母净利润同增17.6%，环比Q3提升1.6个pct，Q4单季业绩增长有所提速。Q1营收同增54%，两年复合增速19%；归母净利润同增79%，两年复合增速11%。Q1营收业绩继续快速恢复，一方面因疫情受控及各大建筑企业响应国务院就地过年号召，项目复工复产进度快于往年，3月建筑PMI指数较上月大幅上升7.6个点至62.3，也显示元宵节（2月底）后复工复产较为顺利；另一方面因两会结束，“十四五”期间政策基调更加明确，存量及储备项目加快推进、去年发行的专项债资金加快使用所致。预计随着疫后经济复苏，后续建筑企业业绩有望持续稳健增长。
2.2.行业盈利能力：地产开发利润率下降、房建占比提升等因素致整体利润率下降
年部分建筑企业启用新会计准则，将“运输费”从“销售费用”中放入了“营业成本”，导致毛利率有所下降。经我们统计，主要建筑央企都还未在财报中正式变更该会计准则，变更了改准则的主要包括中材国际、鸿路钢构、宁波建工、美晨生态、城地香江等11个建筑公司。大部分建筑公司并未详细披露年“运输费”的实际金额，因此我们可以将未披露年实际运输费的这些公司用年的数据近似替代，以此推算年新会计准则下的行业整体毛利率，从结果来看，该会计准则变更对板块整体毛利率影响非常微小。
经过将“运输费”从营业成本中剔除，我们统计年建筑板块整体毛利率11.32%（不剔除则为11.31%），较年下降0.3个pct，板块整体毛利率下降主要系主要因央企地产开发业务毛利率下降、低毛利率房建业务占比提升、运营及海外业务受疫情影响所致、高毛利PPP业务占比下降所致。Q1毛利率9.8%，较Q1回落0.5个pct，延续年毛利率变化趋势。展望今年，行业龙头业务结构趋于稳定、运营及海外业务加快恢复，板块毛利率有望企稳。
疫情下持续推动经营提质增效，管理费用率明显下降。年上市建筑企业期间费用率为6.19%，同比基本持平，其中销售/管理/研发/财务费用率分别变化-0.06/-0.28/+0.33/-0.01个pct，管理费用率下降预计主要系建筑企业持续提升管理、优化效率所致；研发费用率提升预计主要系建筑企业加快工业化、信息化、绿色化转型，叠加税收优惠政策引导所致。Q1期间费用率5.58%，同比下降0.91个pct，主要系去年Q1疫情下各费用率较为刚性，导致基数较高，今年Q1逐渐恢复正常经营状态所致。
年净利率延续下降，Q1企稳。建筑行业整体归母净利率为2.57%，同比降低0.2个pct，除毛利率下降外，地产开发业务与投资业务计提增加致板块净利率小幅下行。Q1净利率2.57%，与年持平，同比提升0.3个pct，逐步企稳。
净资产收益率下降。年建筑行业整体净资产收益率为9.2%，同比回落0.7个pct。Q1净资产收益率2.1%，同比增加0.7个pct。从杜邦分析角度来看，权益乘数和总资产周转率均小幅回升，销售净利率有所下行，致年ROE下降。
2.3.行业负债及营运能力：资产负债率持续下行，应收账款与存货周转率回升
上市建筑企业整体负债率自年起开始下行。年整体资产负债率为73.86%，较年下降0.8个pct，加速下行。Q1整体负债率为74.05%，同比下降0.63个pct。年是央企降杠杆收官之年，年底八大建筑央企资产负债率已达到国资委75%目标范围内，年以来国资委对央企负债率考核态度从降杠杆转变为稳杠杆，预计后续央企资产负债率有望保持平稳。
存货与应收账款周转能力整体呈现触底回升。过去多年来存货、应收账款周转率持续下降，但年趋势变缓，近几年存货周转率在底部震荡，应收账款周转率持续提升，年建筑板块存货周转/应收账款周转次数为2.23/6.07次，同比变动-0.02/0.39次，应收账款周转率上升主要系建筑企业持续加强审计收款所致。Q1在疫情环境下存货周转次数和应收账款周转次数保持提升趋势，同比分别增加0.13和0.41次。
2.4.行业现金流情况：-Q1现金流均明显改善
现金流大幅好转，年经营性现金流覆盖净利润比例达%。年建筑板块实现经营性现金流净流入亿元，同比大幅增加亿元，同增%，现金流大幅改善。同时年经营性现金流量净额与收入的比值为3.43%，较年上升1.74个pct；经营性现金流量净额与净利润的比值为%，现金流已明显覆盖净利润，较年大幅上升55个pct。年收现比%，较年提升0.9个pct，回款明显改善。Q1在实现营业收入明显增长的同时现金流流出收窄，表明建筑行业收款保持良好状态。
3.细分板块分析：蓝筹市占率提升，钢结构维持高景气
年收入增速排名靠前的子板块为地方国企、设计咨询、钢结构、建筑央企，增速分别为16%/15%/14%/13%；排名靠后的是园林PPP、装饰、国际工程，增速分别为-7%/-6%/-3%。年业绩增速排名靠前的子板块为园林PPP、化学工程、钢结构、地方国企，增速分别为%/48%/38%/16%，园林PPP板块业绩增速异常较高主要因上年基数过低；排名靠后的为专业工程、国际工程、装饰，增速分别为-%/-46%/-27%。
Q1各板块收入及业绩均有明显增长，主要系去年Q1基数较低，若计算两年复合增速，则营收复合增长排名靠前的子板块分别为地方国企、化学工程、建筑央企、钢结构，分别为20%/20%/20%/18%；排名靠后的子板块分别为装饰、国际工程、园林PPP，分别为-4%/-2%/-1%。业绩复合增长排名靠前的子板块分别为钢结构、化学工程、央企，分别为25%/15%/14%；排名靠后的子板块分别为装饰、国际工程、设计咨询，分别为-31%/-9%/-6%。
建筑央企疫情环境下逆势增长，营收稳健保持两位数以上增速，业绩稳健正增长，市占率持续提升，在反腐、营改增、金融监管、原材料价格波动、疫情冲击等诸多因素影响下，央企供给侧竞争优势持续凸显，同时装配式建筑、项目大型化与综合化等趋势深化有望加速央企龙头市占率提升。Q1央企板块营收业绩大幅反弹，基本面表现持续强劲，市占率呈现进一步提升趋势。
钢结构板块-Q1营收和业绩稳健高增长，景气度较高，近年来政策大力推动装配式建筑发展，包括钢结构在内的装配式建筑技术、部件、总包工程需求均大幅增长，同时随着钢价大幅波动、营改增以及环保政策的影响，部分中小型钢结构企业利润不断压缩、相对成本优势减弱，行业集中度趋于向上市钢结构龙头集中，预计今年钢结构板块仍有望实现较高增长。钢结构龙头鸿路钢构、精工钢构营收与业绩均较快增长，持续受益于装配式钢结构建筑需求增加与行业集中度提升。
化学工程板块-Q1营收和业绩均表现较好，随着期间内国际油价持续回升，且全球疫情环境下制造业需求向中国转移明显，国内化工、石化企业盈利能力改善，促使投资需求加大，以中国化学为代表的的化学工程企业基本面情况持续好转，营收业绩表现强劲。
装饰板块年营收与业绩均有所下滑，主要系疫情环境下行业景气度较低，公装需求不足，同时地产调控政策趋严，部分装饰公司主动收缩住宅精装修业务所致。Q1随着经济逐步恢复，行业需求有望呈好转趋势。
园林PPP板块年营收有所下滑，业绩在去年低基数情况下实现大幅增长，主要系年较多园林企业业绩出现亏损，年实现扭亏或者亏损幅度大幅收窄。相对而言，资产负债表管理稳健、资金充足的公司业绩明显表现相对较好，典型公司包括龙元建设、东珠生态、绿茵生态等，未来行业回暖后仍有余力扩张。Q1园林PPP板块延续复苏趋势。
4.重点子板块评述
4.1.建筑央企
年建筑央企收入业绩保持稳健，Q1延续向好趋势，市占率持续提升。年央企营收与业绩分别增长13%/3%，较年分别变动-3/-9个pct，营收保持两位数较快增速，业绩在疫情影响下继续保持正增长，显示出龙头的经营韧性。业绩增速低于收入主要因：
1）毛利率略下降。
2）中国建筑等公司少数股东收益增加。
3）投资收益下降，比如中国中铁等公司去年资产转让有较多投资收益，中国交建因高速公路免费通行导致参股的高速公路子公司确认投资收益减少。
Q4央企板块营收与业绩分别增长14%/8%，环比Q3变动-9/-6个pct，较Q3环比增速放缓主要因大规模赶工结束，施工节奏逐步回归正常。Q1央企营收与业绩分别增长53%/57%，两年复合增速20%/14%。央企年疫情环境下逆势增长，市占率持续提升，在反腐、营改增、金融监管、原材料价格波动、疫情冲击等诸多因素影响下，央企供给侧竞争优势持续凸显，同时装配式建筑、项目大型化与综合化等趋势深化有望加速央企龙头市占率提升。Q1央企板块营收业绩大幅反弹，除疫情影响导致去年基数较低因素外，央企普遍在手订单充裕，施工节奏加快，相比年Q1，央企板块营收与业绩两年复合增速分别为20%/14%，基本面表现持续强劲，市占率呈现进一步提升趋势。
央企利润在上市建筑企业中市占率有明显提升趋势。截至年，8大建筑央企营收/归母净利润在建筑上市企业中市占率分别为79%/78%，较年回落1/2个pct。Q1该口径下营收/归母净利润市占率分别为81%/80%，较Q1回落2/11个pct，较Q1变动0/+3个pct。可以看出Q1-Q2疫情环境下建筑央企营收及利润在上市企业中市占率出现一轮快速上升的小高峰，随后回落至正常年份相近的比例；Q1央企营收在上市建筑企业中市占率基本与往年类似，但利润市占率明显有加速提升趋势。
年央企个股经营有分化，Q1整体业绩加速趋势明显。年央企收入增速排名前三的为中国中冶、中国电建、中国中铁；业绩增速排名前三的分别为中国中冶、中国核建、中国铁建。除中国中冶外，其余央企年较年收入均有所减速，但整体平均仍维持在10%以上的较快增长；除中国中冶、中国电建外，其余央企年较年业绩均有所减速，且出现一定分化。中国中冶营收与业绩增速均较高，主要系近年来公司订单持续高增长，订单向收入转化持续顺利，同时年融资环境宽松，公司财务费用率明显下降所致。中国交建年业绩下滑较多，主要系年国内收费公路免收车辆通行费政策以及疫情对境外在建项目影响较大所致。中国中铁20年业绩增长6%，显著慢于收入，主要因去年同期转让高速公路股权获得较多投资收益。中国建筑20年业绩增长7%，也低于收入增长，主要因公司毛利率略下降，以及子公司债转股与永续债等造成少数股东收益增加较多。Q1在低基数情况下央企个股营收业绩普遍取得较高增速，且相对于Q1的两年复合增速亦保持高位，当前基本面普遍呈持续恢复趋势。其中中国中铁较19Q1业绩大幅增长81%，两年复合增速30%，超预期。中国铁建、中国建筑两年业绩复合增速分别为14%/12%，亦保持较快增长。
年毛利率略下降，现金流大幅改善，资产负债率持续下降。Q1费用率明显下降。年央企毛利率较年小幅下降0.1个pct，其中中国建筑下降0.3个pct，主要系地产业务毛利率下降幅度较大；中国中铁提升0.2个pct，主要系基建高毛利率公路及市政业务占比上升；中国铁建毛利率下降0.4个pct，主要系地产及施工毛利率下降。税金占收入比小幅下降0.1pct。期间费用率小幅上升0.04个pct，销售、管理费用率下降预计主要系疫情环境下差旅、营销、办公费用有所减少所致，研发费用率有所提升预计主要系建筑转型升级浪潮下龙头企业研发投入增多以及税收优惠政策引导。资产减值占收入比与年小幅提升0.02个pct，主要因中国中铁等公司地产存货减值幅度较大。净利率为3.37%，较年小幅下降0.15个pct。经营性现金流与收入比为3.6，较去年同期明显提2.2个pct，疫情环境下现金流整体表现依然优异，其中中国建筑现金流净流入亿元，同比增加亿元，主要因本期工程款、房地产销售回款增加，同时付现比下降，建筑、房地产业务现金流均改善所致；中国铁建净流入亿元，同比增加88亿元，主要因本期预收款增加，同时加强双清工作，开展了资产证券化业务，加快了资金回收。年是央企降杠杆收官之年，全年资产负债率下降1.7个pct至73.8%，已达到75%目标范围内。Q1央企板块毛利率为9.6%，同比下降0.6个pct。期间费用率合计下降0.7个pct，其中管理费用率与财务费用率降幅明显。现金流净流出收窄，主要因去年同期疫情情况下业主回款进度减缓，今年逐步恢复正常。截至Q1资产负债率为74.2%，环比小幅提升，主要系今年以来国资委对央企负债率考核态度从降杠杆转变为稳杠杆，预计后续央企资产负债率有望保持平。
年央企订单逆势强加速，Q1订单仍然表现强劲，市占率持续提升，在手订单充裕。年央企订单在疫情环境下逆势表现强劲，多数企业订单增速甚至快于年，市占率呈提升趋势，在反腐、营改增、金融监管、原材料价格波动、疫情冲击等诸多因素影响下，央企供给侧竞争优势持续凸显。Q1延续强势增长，各大央企两年复合增速普标表现优异，其中中国交建、葛洲坝两年复合订单增速超40%。目前央企普遍在手订单充裕，预计可保障未来收入实现稳健增长。
4.2.地方国企
整体营收保持较快增长，业绩年逆势加速。年地方国企营收与业绩分别增长16%/16%。Q4板块营收与业绩分别增长20%/39%，环比Q3变动-5/-3个pct。Q1板块营收与业绩分别增长64%/%，两年复合增速20%/-3%。年地方国企整体营收增速小幅放缓，但仍然维持15%以上的较快增长；整体业绩实现逆势加速，主要因四川路桥、山东路桥等企业业绩增速较高。Q1营收业绩增速在去年低基数上实现大幅反弹，且营收较19年一季度两年复合增速超过20%。
地方国企经营分化较大，四川路桥表现突出。年地方国企中收入增速排名前三为浦东建设、浙江交科、西藏天路；业绩增速排名前三分别为四川路桥、浙江交科、安徽建工，增长均在35%以上。而上海建工、新疆交建、重庆建工业绩出现下滑。四川路桥业绩增速显著高于营收增速，主要因公司提高项目管理水平，积极降本增效，加快推进施工项目变更、索赔和材料调查等合同管理工作，带动毛利率大幅提升，项目盈利能力明显改善。浙江交科年业绩增速较高，主要因19年业绩下滑40%造成基数较低。安徽建工20年业绩增长37%，主要因计提减值损失减少。上海建工20年业绩出现下滑主要因地产业务拖累。Q1各地方国企的收入和业绩均实现强势反弹，四川路桥两年复合增速达85%，大股东层面持续给予积极支持，助力公司盈利能力明显改善。
20年板块盈利能力维持稳定，经营性现金流受疫情影响有所减少。Q1费用率显著下降带动净利率上升，现金流有所改善。年地方国企板块毛利率与年基本持平，小幅提升0.01个pct。四川路桥毛利率YoY+3.82个pct，主要因：
1）公司提升市场开拓和经营能力，优质施工项目增多；同时提高施工项目管理水平，积极降本增效，项目盈利能力提升；
2）加快推进施工项目变更、索赔和材料调差等合同管理工作增加利润。税金占收入比下降0.2个pct。期间费用率上升0.3个pct，主要系研发投入增多。资产减值占收入比与去年持平。净利率为2.5%，同比下降0.1个pct。板块年经营性现金流与收入比下降0.5个pct，负债率同比提升0.1个pct，存货周转率和应收账款周转率整体均有所提升，分别提升1.0/0.1次。Q1毛利率同比下降0.05个pct；费用率下降1个pct，预计主要因业务量同比大增，摊销刚性费用以及部分企业加强项目管理，综合效益提升；净利率上升0.8个pct，主要因营收大增及部分地方国企降本增效措施初见成效，带动费用率下降；现金流显著改善，去年疫情下流出相对较多，今年经营情况逐渐恢复正常。Q1负债率同比提升0.3个pct。
4.3.钢结构
年钢结构龙头盈利水平高增，有望延续高增速。年钢结构板块营收/业绩分别增长13%/39%，较年同比变动-2/+16个pct，疫情下营收保持稳健的基础上业绩实现加速增长，板块整体展现了较强的盈利增长能力。年，政策持续加码碳中和、绿色建筑等领域，装配式钢结构建筑能有效实现节能减排，契合当前政策发展方向，加之建筑劳动力成本不断上升，持续强化装配式建筑发展趋势，钢结构建筑渗透率不断提升，行业成长动力充足。另一方面，碳中和目标下，环保政策趋严，节能减排举措带动钢价提升，部分技术储备低、成本管控能力弱的中小型钢构企业因利润不断压缩、相对成本优势减弱，上市龙头市占率不断提升，疫情下业绩仍呈现高增长态势。Q4板块营收与业绩分别增长24%/9%，环比Q3变动-4/-60个pct。Q1板块营收与业绩分别增长62%/22%，两年复合增速17%/25%，增长动力强劲。
钢结构龙头企业营收业绩表现较为突出。年钢结构板块收入增速排名前三的为鸿路钢构、杭萧钢构、海波重科；业绩增速排名前三的分别为海波重科、精工钢构、杭萧钢构。其中：
1）鸿路钢构年营收同增25%，业绩同增43%，全年实现平均产能余万吨，同比增加80万吨，并计划至两年总产能提升至万吨。Q1鸿路钢构营收和业绩强势反弹，在当前行业需求旺盛背景下，公司有望一方面依托规模优势，持续提升签单和成本转嫁能力，逐步掌握行业话语权；另一方面依托优异的管理实力，快速执行订单，在产量快速增长的情况下降低边际成本、提升吨净利，进一步强化规模优势。
2）精工钢构年营收同增12%，其中EPC及装配式业务收入占比由去年的7.5%提升至13.2%，高毛利新业务持续放量；业绩同增61%，疫情和钢价上涨下业绩仍实现加速增长，展现了公司较强的成本管控能力和经营韧性。Q1精工钢构业绩放缓，主要系当期研发投入增多，从营收看整体业务稳健发展，精工钢构当前区域扩张、数字化赋能等各项发展战略陆续取得积极成效，行业高景气趋势下未来成长可期。
毛利率小幅回落，费用率显著下降带动净利率提升。年钢结构板块毛利率较年小幅下降0.2个pct，其中：
1）鸿路钢构毛利率下降0.7个pct至13.6%，主要系新准则下运输装卸费在“主营业务成本”核算和列报，还原后对应毛利率约14.5%，同比提升0.3个pct，规模效应持续显现。
2）精工钢构毛利率提升0.5个pct至15.7%，主要系公司传统钢结构业务毛利率表现平稳，EPC业务毛利率上升且占比提升，驱动公司整体毛利率改善。年钢结构板块整体税金占收入较年同期小幅提升0.09个pct。期间费用率下降0.97个pct，主要系再融资促财务费用率降低及规模效应凸显带动管理费用率下降所致。资产减值占收入比提升0.15个pct。净利率为5.6%，提升1.0个pct。经营性现金流与收入的比值下降4个pct，主要系钢价大幅波动下，钢结构企业普遍通过提前采购钢材锁定钢价，支付的原材料采购价款增多所致。存货周款率与应收账款周转率均有所提升，资产负债率较去年同期下降1.02个pct，预计主要系部分行业龙头企业去年实施股权再融资。Q1毛利率14.5%，较20Q1下降1.0个pct；营收反弹带动周转率提升；资产负债率延续下降趋势。
4.4.装饰
疫情叠加业务结构调整，装饰板块整体营收与业绩增速下滑。年装饰板块营收/业绩增速分别为-6/-27%，分别较年变动-14/-16个pct，主要系疫情对以酒店、商业为重要业务内容的装修行业冲击较大；同时，房地产融资持续收紧，住宅精装修业务回款风险大、毛利率低，部分装饰企业主动调整业务结构，降低低毛利住宅业务占比，致使年营收及业绩增长放缓。Q4板块营收与业绩分别增长4%/-%，环比Q3变动0/-个pct。Q1板块营收与业绩分别增长44%/%，两年复合增速-4%/-31%。Q1各装饰企业营收、业绩逐步恢复，全年业绩有望在去年低基数上实现高增长。
行业格局转变，龙头市占率有望进一步提升。年装饰板块收入增速前三位为美芝股份、柯利达、中装建设；业绩增速排名前三分别为美芝股份、东易日盛、江河集团。装配式、项目综合化、大型化等趋势预计将促进装饰行业内EPC模式的发展，EPC模式有望助力龙头公司将设计、施工、管理等领先优势整合为大体量项目的整体优势，构建差异化竞争壁垒，提升市占率。其中：
1）金螳螂年营收同增1.3%，业绩同增1.0%，疫情对以酒店、商业为重要业务内容的装饰行业冲击较大，公司在极为不利的行业环境下积极应对，年下半年盈利呈逐季恢复趋势，全年业绩未下滑实属不易。Q1公司营收业绩分别增长31%/41%，Q1业绩较收入增速更高，主要系公司推动大工管平台、信息化管理平台等降本增效措施成效显著，各项费用率均有明显下降。从业务结构看，公司盈利能力及回款更好的传统公装订单占比稳步增加，整体经营质量提升，长期看盈利能力有望逐步恢复。
2）亚厦股份年营收增长0.02%，疫情情况下仍实现正增长体现经营韧性；业绩同降25%，收入持平但利润下滑的主要原因是公司基于十分保守的态度对应收款进行了充分计提，同时退回近万元子公司万安智能业绩结算补偿款所致。Q1营收业绩分别增长31%/26%，符合预期。由于装饰行业处经济后周期，预计随着疫后经济复苏向装饰行业传导，各装饰企业经营有望逐季改善。
毛利率受业务结构影响小幅下降，现金流显著改善。年装饰板块毛利率较去年同期下降1.0个pct，金螳螂毛利率YoY-1.8个pct，预计主要因高毛利家装业务收入占比下降、地产类业务贡献收入阶段性占比较高所致；亚厦股份毛利率基本保持平稳。税金占收入基本持平。期间费用率同比小幅提升0.2个pct，主要系财务费用率提升所致，其中金螳螂期间费用率6.6%，YoY-2.0个pct，主要系“金螳螂家”等子公司人员减少，相关费用降低所致。资产减值占收入比提升0.4个pct。净利率3%，下降0.8个pct。经营性现金流净额占收入比较去年同期提升1个pct，收现比提升5个pct，装饰企业疫情环境下普遍加强现金审计收款，现金流整体表现亮眼。负债率小幅回落，存货周转率提升2次，应收账款周转率小幅提升。
20年订单呈逐季恢复趋势。装饰板块主要上市公司整体20Q1/20Q2/20Q3/20Q4/21Q1季度订单分别同比变动-34%/+4%/+31%/+65%/+51%，订单自三季度起逐步恢复。其中：
1）金螳螂Q1-4新签订单额分别单季同比变化-44%/-30%/-1%/+19%，逐季改善趋势显著，21Q1订单增速达43%，已逐步摆脱疫情影响，彰显龙头经营韧性。Q1，公司传统公装订单增速达35%，环比提升11个pct。当前公司积极推行驻地市场战略，将更多营销资源投入至利润率较高、回款较好的传统公装业务；收缩利润率较低与回款较慢的住宅精装修业务，经营质量有望进一步提升。
2）亚厦股份年新签订单同增12%，同增12%，订单逆势增长，其中公装/住宅分别同比变化-1%/50%，受益于装配式业务持续推进，公司住宅类订单快速增长。公司持续推动工业化内装业务发展，目前工业化内装产品设计研发-市场推广-采购生产-安装交付的制造业体系已基本搭建完毕，并自建两条装配式装修产线，同时公司拥有较为完善的BIM体系，持续为装配式业务赋能。随装配式装修市场需求增加，公司有望率先受益。
4.5.设计咨询
年营收稳健业绩小幅下滑，年经营有望逐步恢复。年设计咨询板块营收和业绩分别同比变动+15%/-9%，较年分别变动+7/-20个pct，主要系：
1）年因疫情影响全年设计需求承压，但由于设计业务轻资产且较多环节可居家完成的特征，市占率较高的设计龙头企业营收和业绩增速并未大幅下降，非龙头公司因整体需求萎缩市场份额进一步挤压，业绩有所下滑；
2）部分设计企业现场业务如工程勘察、综合检测占比较高，疫情下盈利下降幅度较大。Q4板块营收与业绩分别增长17%/-13%，环比Q3变动-8/-13个pct。Q1板块营收与业绩分别增长38%/52%，两年复合增速10%/-6%。Q1，大部分建筑设计企业业绩均在去年低基数上实现不同程度反弹，展望后续：
1）基建设计方面，随着“十四五”规划出台，要求扩大有效投资，聚焦“两新一重”项目，重大基建项目持续加码，产业链上游的基建设计公司有望率先受益，带动营收业绩加快增长。
2）房建设计方面，装配式设计业务具有较高门槛，随着装配式建筑快速推广，综合实力突出的房建设计龙头将显著受益，同时下游房开企业集中度提升、龙头房企设计集采规模扩大，房建设计龙头市占率有望持续提升，带动盈利稳健增长。
设计龙头企业逆境中更具成长动力。年设计板块收入增速排名前三的为汉嘉设计、华阳国际、中设股份；业绩增速排名前三的分别为建研院、华阳国际、建科院。其中：
1）华阳国际年营收同增59%，核心设计业务快速增长、EPC业务放量驱动营收加速，其中装配式建筑设计业务同比大增%，增长强劲；业绩同增27%，疫情环境下仍能实现较快增长，展现了较强成长动力。
2）华设集团年营收同比增长15%，其中设计规划类核心业务同增12%，整体保持稳健增长态势；业绩同比增长13%，已连续5年实现双位数增长，盈利水平稳定。Q1设计板块收入增速排名前三的为中公高科、华阳国际、合诚股份；业绩增速排名前三的分别为启迪设计、苏交科、合诚股份，其中启迪设计业绩高增主要系公司持有股票的公允价值大幅变动所致。整体看，房建设计公司中华阳国际展现优异成长性，基建设计公司营收和业绩增长较为稳健。
年毛利率小幅下降，现金流改善显著；Q1因个股盈利能力分化，板块整体毛利率延续回落趋势。年设计板块毛利率较年下降2个pct，其中：
1）华阳国际毛利率下降5个pct，主要系公司处快速扩张期，人力等成本前置所致，同时低毛利率EPC业务占比提升，致整体毛利率有所下降。
2）华设集团毛利率提升2个pct至33%，主要系EPC项目利润率提升，工程管理与工程承包两大低毛利业务改善明显，同比各+9/+12个pct至24%/14%。年板块整体税金占收入比小幅降低0.05个pct，期间费用率下降1个pct，行业费用率控制能力较强，且规模效益逐渐呈现。资产减值占收入比提升1个pct。净利率为9%，下降2个pct，主要系毛利率下降、资产减值损失比上升所致。年经营性现金流明显改善，收现比提升5个pct，现金流明显改善主要系行业内公司普遍加强收款管理，设计业务收款增加所致。负债率有所提升，周转率小幅上升。Q1设计板块毛利率为27.6%，同比下降2.4个pct。期间费用率下降2.2个pct，主要因管理费用率大幅下降。负债率提升1.5个pct，周转率延续上升趋势。
4.6.园林PPP
园林行业供需格局已明显改善，行业经营环境趋于良好。年园林PPP板块实现营收与业绩增速分别为-7%/+%，同比变动+7/+个pct，业绩大幅上升主要系19年行业供给侧收缩致使板块整体业绩基数较低及部分园林公司前期投入建设的PPP项目陆续进入运营期，当期项目收益增加较多。17-19年，园林板块因地方政府去杠杆、信用收缩等原因持续低迷，20年行业出现恢复迹象。展望后续，生态建设是中国高质量发展前置要求，中共中央“十四五”规划建议中强调到5年要“生态环境根本好转，美丽中国建设目标基本实现”，园林绿化、水生态治理等需求将持续存在，行业中长期成长空间广阔。在行业供需新格局中，过往注重资产负债表质量稳健经营、资金充裕的企业有望显著受益，营收业绩有望持续稳健增长。
盈利能力基本平稳，费用率下降，现金流明显改善。年园林PPP板块毛利率为18%，较年回落1个pct。税金占收入比上升0.04个pct。期间费用率下降1个pct，主要系园林企业优化管理、提质增效，促使管理费用率下降幅度较高。资产减值占收入比与年相比降低0.9个pct。净利率为1.6%，同比增加1.5个pct。经营性现金流+投资性现金流占收入的比幅度较年提升1.34个pct，收现比提升9.3个pct，预计主要系部分PPP项目进入运营期当期项目收益增加。整体负债率提升0.6个pct，存货周转率与应收账款周转率均有所提升。Q1板块毛利率13.8%，较20Q1回落2.8个pct；经营性现金流+投资性现金流占收入的比为-28.9%，在去年低基数下同比大幅提升60个pct；收现比%，同比下降8个pct；存货周转率明显上升1次，应收账款周转率小幅上升；负债率小幅下降0.3个pct。
4.7.化学工程
整体景气有望向上，20年资产减值计提减少助力业绩持续修复。年化学工程板块营收和业绩分别增长6%/51%，较年同比变动-21/+35个pct。业绩增速较高，主要因百利科技、中国化学等公司计提减值明显减少。Q1-4化学工程板块营收分别同比变动-25%/-5%/+6%/+6%；业绩分别同比变动-26%/-12%/+11%/+51%，板块经营自三季度起显著恢复，带动全年营收和业绩在疫情环境下仍实现正增长。Q1板块营收与业绩分别增长90%/78%，两年复合增速20%/15%，主要因去年疫情造成基数较低，随着全球经济恢复，化工品价格及国际油价持续上涨，相关业主资本开支有望加快，顺周期化学工程板块明显受益。
年化学工程板块收入增速排名前三的为航天工程、东华科技、三维工程；业绩增速排名前三的别为三维工程、百利科技、中国化学。其中，龙头公司中国化学年营收同增6%；业绩同增20%，公司在疫情下发力国内实现收入逆势增长，业绩绝对值超越年创历史新高，显示出龙头经营韧性，其中业绩增速快于收入增长主要因：1）公司毛利率有所提升，2）本期计提减值减少。Q1中国化学营业收入同比增长87%，两年复合增长19%；业绩同比增长54%，两年复合增长14%，继续保持良好增长势头。
毛利率小幅提升，资产减值计提大幅减少，现金流表现良好。年化学工程板块毛利率较年提升0.3个pct，龙头中国化学毛利率小幅提升0.2个pct；税金占收入比下降0.08个pct。期间费用率提升0.5个pct，主要是财务费用率及研发费用率上升幅度较大所致，财务费用提升主要因人民币升值造成汇兑损失增加。资产减值占收入比下降1.1个pct，主要因本期行业景气度恢复，百利科技及中国化学等公司计提减值明显减少。净利率为4.0%，提升1.1个pct。年经营性现金流与收入的比为7.63%，较年显著改善。负债率小幅上升2.1个pct，存货周转率提升3.2次。Q1化学工程板块毛利率为9.6%，同比下降2.5个pct，中国化学毛利率下降2.8个pct，主要因项目结算结构差异。期间费用率合计下降1.3个pct，其中管理费用率明显下降，主要因疫情影响减弱，刚性费用摊薄带来的规模效益。现金流显著改善，负债率及周转率延续提升趋势。
4.8.国际工程
20年国际工程板块营收与业绩受疫情影响大幅下滑；21Q1板块经营有所恢复。年国际工程板块营收与业绩分别同降3%/46%，较年分别变动-14/-48个pct，板块营收及业绩大幅下滑主要因疫情影响致使海外工程难以开展、部分项目生效及施工进度滞后、防疫成本支出大幅增加。Q4板块营收与业绩分别增长7%/-88%，环比Q3变动2/-87个pct。Q1板块营收与业绩分别增长27%/%，两年复合增速-2%/-9%，但仍未回到年的水平。目前全球疫情仍有一定的不确定性，但预计随着全球疫苗接种加快，海外经营环境有望边际改善，国际工程公司海外业务也有望逐步恢复。
年国际工程板块收入增速排名前三的为北方国际、中钢国际、中材国际；业绩增速排名前三的分别为中钢国际、北方国际、中材国际。其中：
1）中材国际年营收同降8%；业绩同降29%，主要系疫情影响海外项目执行、大额汇兑损失及计提商誉减值损失所致。Q1，公司营收与业绩分别同增41%/81%，疫后经营状况显著恢复，随着海外疫苗加速接种、经济持续复苏，去年影响业绩的疫情、汇兑、减值等因素有望改善，公司全年业绩有望实现较快增长。
2）中钢国际年营收和业绩分别同增11%/13%，疫情下仍实现正增长，主要因公司在国外受限的情况下，加快国内项目执行。Q1，营收与业绩分别同增36%/%，主要因1）疫情造成基数较低2）去年一季度所持重庆钢铁股票产生损失7万，而本期盈利万。
3）中工国际年业绩下滑较多主要因公司国外业务占比较大，受到海外疫情影响，项目执行受阻，生效减少，防疫等成本增加。
海外疫情造成毛利率下滑明显，年度现金流有所改善。年国际工程板块毛利率较年下降3个pct，主要因海外项目执行受阻，风险加大，同时各项防疫、人员调动等成本增加较多。税金占收入比较年同期下降0.09个pct。期间费用率上升0.2个pct，主要系财务费用率升幅较多，预计主要因本期产生人民币升值造成汇兑损失较多。净利率为3.6%，下降2.9个pct。经营性现金流有所改善，与收入的比上升6个pct，其中中材国际现金流净流入17亿，流入增加15亿，主要因加强收款以及埃及GOE大项目开始现金流净流入。应收账款周转率有所下降，存货周转率基本持平，负债率较去年同期提升0.6个pct。Q1毛利率为13.8%，较20Q1回落0.7个pct；费用率下降1.3个pct，主要因收入反弹下销售、管理费用中的刚性费用摊薄所致。周转率有所回升，负债率回落0.9个pct。
国际工程企业普遍在手订单充裕，静待海外疫情逐步好转。中工国际在手订单（生效与未生效合计）与收入比在7倍左右，北方国际为9倍，中钢国际为3倍。中材国际在手生效未完成订单亿，大约为收入的2倍，整体在手订单较为充裕。目前海外部分国家疫情仍然有所反复，海外经营环境仍待改善，预计随着全球疫苗接种范围扩大，疫情有望逐步得到控制，国际工程公司在手项目有望加快生效和执行，整体经营有望实现明显恢复性增长。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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